《港湾商业观察》王璐
作为国内医疗器械领域的行业龙头，过往数年业绩均表现不错的迈瑞医疗（300760.SZ）交出了一份差强人意且低于市场预期的2025财报。
2025年（报告期内），迈瑞医疗实现营收332.8亿元，同比下降9.38%；归母净利润81.36亿元，同比下降30.28%；扣非净利润80.69亿元，同比下降29.48%。
同样降幅不小的还有公司的毛利率，由2024年的63.11%下滑至当前的60.32%，净利率则由31.97%下滑至25.39%。
核心三大业务都降，业绩创近十年来“最差”
从迈瑞医疗核心三大业务占比来看，均出现了不小下滑。报告期内，公司体外诊断业务实现营业收入122.41亿元，同比下降9.41%。体外诊断业务收入占集团整体收入的比重超过36%，连续第二年成为占比最大的产线。同时，在国内营收结构中，体外诊断业务的收入比重达到约48%，也是国内收入贡献最大的业务。
报告期内，公司生命信息与支持业务实现营业收入98.37亿元，同比下降19.80%，其中国际收入占该产线整体收入的比重进一步提升至74%；医学影像业务实现营业收入57.17亿元，同比下降18.02%，其中国际收入占该产线整体收入的比重进一步提升至65%；超高端系列超声产品在上市第二年即实现营收超7亿元，同比增长超过70%。
另外，公司新兴业务实现营业收入53.78亿元，同比增长38.85%，占公司整体业务收入的比重约16%，其中国内新兴业务收入占国内整体业务收入的比重超过20%。
的确，迈瑞医疗国际收入及其占比均不断提升，而国内业务的下滑无疑是公司整体欠佳的核心因素。
报告期内，公司国际业务实现收入176.50亿元，同比增长7.40%，国际业务收入占公司整体收入的比重进一步提升至53%；国内业务实现收入156.32亿元，同比下降22.97%。
迈瑞医疗表示，国内医疗设备行业历经了过去连续三年的深度调整，最困难的时刻已经过去。医院当前和未来一段时间仍广泛面临经营压力带来的整体采购预算缩减，因此近期设备行业仍处于弱复苏阶段。受DRG/DIP支付方式改革、试剂集中带量采购、检验结果互认、医疗服务价格治理等多重政策影响，体外诊断行业进入调整收缩期，试剂用量和价格均出现了不同程度的下滑，导致市场规模出现较大幅度萎缩。上述政策的实施虽然带来了短期的行业波动，但有效规范了诊疗行为，提升了医保支付效率，也对医疗机构的诊疗能力提出了更高的要求，这正是公司发挥创新能力、提供价值医疗、抢占市场份额的历史机遇期。因此可以看到，在行业集中度和进口替代率加速提升的趋势下，公司体外诊断业务的市场占有率获得明显增长。
不过，公司认为，国内新兴业务也表现出高增长潜力，与体外诊断业务的合计营收占国内业务营收的比例达到近七成，而这些业务将是国内长期快速增长的重要驱动。2026年全年公司国内业务有望实现正增长，2027年及之后将有望进入更加稳定的持续快速增长阶段。
东方证券认为，2025年公司净利润下滑大于营收，主要受国内医院采购预算缩减、竞争环境激烈、医保持续深化改革等因素所致，公司三大业务毛利率均因价格下降而出现了不同程度的下降。
从历年年报表现来看，迈瑞医疗2025年也创下了近十年来的“最差”，且还是唯一负增长年份：2017年-2024年，公司营收同比增长分别为23.72%、23.09%、20.38%、27.00%、20.18%、20.17%、15.04%和5.14%，归母净利润同比增长分别为61.78%、43.65%、25.85%、42.24%、20.19%、20.07%、20.56%和0.74%。
而且，迈瑞医疗交出的答卷明显低于市场此前的预期。在2025年三季度时，多家券商预计公司利润将达到百亿左右。
利润表现远低市场预期，股价半年跌超三成
西南证券当时预计，2025-2027年归母净利润分别为100、112.3、127.1亿元，对应EPS为8.25、9.26、10.49元。考虑到公司未来几年的稳健增长，以及作为最具国际化的医疗器械龙头之一，建议持续关注。
国信证券在去年11月6日的研报中认为，公司第三季度如期迎来拐点，公司预计第四季度营收同比增长相较第三季度将有所提速。体外诊断业务市占率提升潜力大，医学影像业务由高端产品驱动增长，生命信息与支持业务景气度逐步回升，微创外科、心血管等种子业务高速放量，“设备+IT+AI”数智化引领行业。考虑国内业务仍处于市场环境和医疗政策影响下的调整期，下调盈利预测，预计2025-27年归母净利润为98.79/111.53/131.29亿（原为110.93/126.16/145.01亿），同比增速-15.3%/12.9%/17.7%，当前股价对应PE为25.3/22.4/19.0x。公司作为国产医疗器械龙头，研发实力强劲，“设备+IT+AI”的数智化布局有望重新定义中国医疗器械的全球坐标，维持“优于大市”评级。
在今年4月8日的研报中，国信证券表示，考虑国内业务仍处于恢复期，下调2026-27年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计2026-28年归母净利润为83.28/94.28/107.59亿（2026-27年原为111.53/131.29亿），同比增速2.4%/13.2%/14.1%，当前股价对应PE为23.0/20.3/17.8x，维持“优于大市”评级。公司作为国产医疗器械龙头，研发实力强劲，数智化转型升级有望重新定义中国医疗器械的全球坐标，维持“优于大市”评级。
中银证券在年报披露后给出的投资建议是，考虑到DRG/DIP支付方式改革、试剂集中带量采购等多重政策影响，IVD行业进入调整收缩期，同时，设备行业处于弱复苏状态。基于此下调公司盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为94.50/113.07/130.45亿元（原2026-2027年预测为160.89/172.13亿元）；对应EPS分别为7.79/9.33/10.76元，截止到3月31日收盘价，对应PE为21.1/17.7/15.3倍。公司海外业务稳步推进，国内业务筑底回升，新业务快速发展叠加数智化放量，公司业绩有望恢复快速增长，维持买入评级。
被机构接连下调盈利预测显然不是乐观信号。与此同时，公司股价自去年8月底至今（2026年4月9日），半年左右跌幅超过三成，投资者情绪如何提振，也考验公司经营策略。
在3月31日的投资者交流会上，迈瑞医疗表示，公司高度重视投资者回报，在兼顾全体股东共同利益和公司长远发展的基础上，持续保持一年多次分红。自2018年A股上市以来，公司已连续七年实施分红，截至去年末累计分红总额约373.36亿元（包含回购股份20亿元），超6倍于IPO募资额。此外，公司审议通过了2025年度利润分配预案，拟合计派发现金股利3.76亿元（含税），加上2025年5月、9月、11月已实施的三次2025年中期分红49.35亿元（含税），2025年度公司累计现金分红53.10亿元（含税），占本年度归母净利润的65.27%。（港湾财经出品）